گزارش‌های تابستان ۱۴۰۵، نسبت‌های P/E و P/S بورس تهران را به کف تاریخی رساند

بازار؛ گروه بورس: بازار سرمایه ایران در هفت ماه نخست سال ۱۴۰۵ یکی از کم‌سابقه‌ترین دوره‌های خود را پشت سر گذاشت. شاخص کل بورس تهران از ابتدای سال تا پایان مهرماه ۱۴۰۵ بازدهی ۱۲۰ درصدی را ثبت کرد و شاخص هم‌وزن با ۱۳۷ درصد و شاخص کل فرابورس با ۱۳۸ درصد رشد، عملکردی حتی قوی‌تر از نماگر اصلی بازار نشان دادند. هم‌زمان، ورود ۱۰۲ هزار میلیارد تومان پول حقیقی به بازار سهام در همین هفت ماه—که حدود ۱۳ هزار میلیارد تومان آن تنها در مهرماه بود—نشانه‌ای از تغییر رفتار سرمایه‌گذاران و بازگشت اعتماد به تالار شیشه‌ای است. اما آنچه این تصویر را برای مخاطب نخبه معنادارتر می‌کند، نه صرفاً بازدهی قیمتی، بلکه تحول بنیادی در نسبت‌های ارزش‌گذاری است که پس از انتشار گزارش‌های عملکرد تابستان ۱۴۰۵ رخ داده است. نسبت P/E بازار از محدوده ۱۰.۱ واحد به ۷.۴ واحد کاهش یافته و نسبت P/S از ۲.۴ واحد به ۱.۹ واحد رسیده است؛ ارقامی که در کنار تورم سالانه ۷۳.۶ درصدی، معادله سودآوری و ارزش‌گذاری را به شکل بنیادین بازتعریف می‌کنند.

نسبت قیمت به درآمد بورس تهران از ۱۰.۱ واحد به ۷.۴ واحد و نسبت قیمت به فروش از ۲.۴ واحد به ۱.۹ واحد کاهش یافته؛ کاهشی که نه از مسیر ریزش قیمت، بلکه از مسیر رشد درآمد و سود شرکت‌ها رخ داده و پایدارترین شکل بهبود ارزش‌گذاری است.

نسبت‌های ارزش‌گذاری؛ سقوط P/E به کف تاریخی و پیام آن برای سرمایه‌گذار نخبه

نسبت قیمت به درآمد (P/E) مهم‌ترین دماسنج ارزندگی بازار سهام است و کاهش آن از ۱۰.۱ واحد به ۷.۴ واحد در فاصله یک فصل، رویدادی است که در ادوار گذشته بازار سرمایه ایران کم‌سابقه بوده است. گزارش مدیریت پژوهش، توسعه و مطالعات اسلامی سازمان بورس نشان می‌دهد P/E بازار در تیرماه ۱۴۰۵ به محدوده ۶.۱ واحد رسیده بود؛ رقمی که نسبت به ۶.۶ واحد تیرماه سال قبل، ۰.۵ واحد کاهش یافته و صنایعی مانند استخراج نفت و گاز با نسبت ۲.۰۴ واحد، بانک‌ها با ۲.۴ واحد و بیمه با ۲.۹ واحد، پایین‌ترین نسبت‌های قیمت به درآمد را در اختیار دارند. برخی برآوردها حتی از احتمال شکستن کف ۶ واحدی در صورت انتشار کامل گزارش‌های سه‌ماهه خبر داده‌اند؛ سناریویی که به معنای رسیدن بازار به ارزان‌ترین سطح ارزش‌گذاری خود در سال‌های اخیر است. در سمت دیگر، نسبت قیمت به فروش (P/S) نیز با انتشار گزارش‌های فصلی به محدوده ۱.۷ واحد کاهش یافته و حتی در برخی محاسبات تا ۱.۴۷ واحد پایین آمده است. نکته کلیدی این است که این کاهش نه از مسیر ریزش قیمت سهام، بلکه از مسیر رشد درآمد و سود شرکت‌ها رخ داده است؛ سازوکاری که در ادبیات تحلیل بنیادی، «ارزندگی از طریق رشد مخرج کسر» نامیده می‌شود و پایدارترین شکل بهبود نسبت‌های ارزش‌گذاری است.

شاخص کل بورس در هفت ماه نخست ۱۴۰۵ بازدهی ۱۲۰ درصدی را ثبت کرده و شاخص هم‌وزن با ۱۳۷ درصد و فرابورس با ۱۳۸ درصد، عملکردی قوی‌تر از نماگر اصلی داشته‌اند؛ هم‌زمان ۱۰۲ هزار میلیارد تومان پول حقیقی وارد بازار سهام شده است.

جهش سودآوری؛ وقتی تورم مداوم به حاشیه سود شرکت‌ها منتقل می‌شود

داده‌های عملکرد فصلی شرکت‌های بورسی نشان می‌دهد سود تابستان ۱۴۰۵ به طور متوسط ۳۷ درصد بیشتر از میانگین چهار فصل گذشته بوده و نسبت به تابستان سال قبل رشدی نزدیک به ۱۴۰ درصد را تجربه کرده است. درآمد تابستان نیز ۲۶ درصد بالاتر از میانگین چهار فصل اخیر و ۱۰۷ درصد بیشتر از درآمد تابستان ۱۴۰۴ بوده است. این ارقام یک واقعیت بنیادی را آشکار می‌کند: در اقتصاد ایران، تورم مداوم باعث می‌شود ارزش موجودی پایان دوره بسیار بالاتر از ابتدای دوره باشد و در نتیجه حاشیه سود ناخالص و عملیاتی رشد کند، در حالی که هزینه‌های مالی و عمومی-اداری با تأخیر نسبت به درآمد افزایش می‌یابند. نمونه‌های عینی این سازوکار در گزارش‌های شش‌ماهه منتهی به شهریور ۱۴۰۵ فراوان است؛ پتروشیمی خارک با ثبت سود خالص ۸,۷۴۳ میلیارد تومان، جهش ۱,۰۹۴ درصدی سودآوری را رقم زده و شرکت آهن و فولاد غدیر ایرانیان با رشد ۲۶۹ درصدی سود خالص، از مرز ۵.۴ همت عبور کرده است. آنچه این ارقام را برای تحلیل کلان مهم می‌کند، تداوم انتقال تورم به درآمد شرکت‌هاست؛ فرآیندی که تا زمانی که نرخ ارز و تورم با شیب سالانه حدود ۱۰۰ درصد حرکت می‌کنند، حاشیه سود را بالاتر از میانگین تاریخی نگه می‌دارد و از نسبت‌های P/E و P/S به عنوان حمایت بنیادی دفاع می‌کند.

معمای تورم ۷۳ درصدی و نرخ بهره ۲۴ درصدی؛ چرا سهام همچنان برنده است

آخرین داده‌های مرکز آمار ایران نشان می‌دهد نرخ تورم سالانه در شهریور ۱۴۰۵ به ۷۳.۶ درصد رسیده و تورم نقطه‌به‌نقطه حتی به ۸۹.۸ درصد نزدیک شده است؛ رقمی که در گروه خوراکی‌ها و آشامیدنی‌ها از ۱۰۸ درصد فراتر رفته است. در سمت سیاست پولی، بانک مرکزی نرخ سود بازار بین‌بانکی را برای چهارمین هفته پیاپی روی سقف ۲۴ درصد تثبیت کرده تا از شکل‌گیری انتظارات تورمی جدید جلوگیری کند. این شکاف میان تورم ۷۳ درصدی و نرخ بهره ۲۴ درصدی، به ظاهر به نفع سپرده‌گذاران بانکی نیست، اما برای بازار سهام معنایی متفاوت دارد: وقتی بازدهی اسمی دارایی‌های بدون ریسک در حدود ۲۴ درصد باقی می‌ماند و تورم با سرعت ۷۳ درصد پیش می‌رود، سرمایه‌گذار منطقی به دنبال دارایی‌هایی با درآمد اسمی متحرک می‌گردد. بورس تهران در سال ۱۴۰۵ دقیقاً همین کارکرد را ایفا کرده است؛ رشد ۱۰۷ درصدی درآمد تابستان نسبت به تابستان قبل، عملاً بازدهی حقیقی مثبت را برای شرکت‌هایی که قدرت قیمت‌گذاری دارند، تضمین کرده و توضیح می‌دهد چرا ۱۰۲ هزار میلیارد تومان پول حقیقی در هفت ماه به این بازار سرازیر شده است. جدول زیر تصویر کلان این معادله را نشان می‌دهد.

تورم سالانه ۷۳.۶ درصدی و نرخ سود بین‌بانکی ۲۴ درصدی، شکافی ایجاد کرده که سرمایه‌گذار منطقی را به سمت دارایی‌های با درآمد اسمی متحرک سوق می‌دهد؛ بورس تهران در سال ۱۴۰۵ دقیقاً همین کارکرد را ایفا کرده است.

نرخ ارز توافقی ۱۸۵ هزار تومانی؛ لنگر اسمی که درآمدها را بازتعریف می‌کند

نرخ ارز توافقی در مرکز مبادله ایران در مهرماه ۱۴۰۵ در محدوده ۱۸۵ هزار تومان قرار گرفته که نسبت به میانگین چهار فصل اخیر حدود ۵۰ درصد بالاتر است و با شیب سالانه‌ای نزدیک به ۱۰۰ درصد حرکت می‌کند. این متغیر برای بازار سهام از دو مسیر عمل می‌کند: نخست، شرکت‌های صادرات‌محور—به‌ویژه در صنایع پتروشیمی، فلزی و معدنی—درآمد ارزی خود را با نرخ بالاتری به ریال تبدیل می‌کنند و حاشیه سود ریالی آن‌ها به طور خودکار گسترش می‌یابد. دوم، انتظارات تورمی ناشی از رشد نرخ ارز، تقاضا برای دارایی‌های реальی مانند سهام را تقویت می‌کند. تجربه هفت ماه نخست ۱۴۰۵ نشان می‌دهد تا زمانی که این شیب حفظ شود، بازار سهام بازنده نخواهد بود؛ زیرا هم کانال درآمدی شرکت‌ها فعال است و هم انگیزه پناه‌بردن به دارایی‌های مولد وجود دارد. نقطه حساس، جایی است که رشد نرخ ارز و تورم به درآمد شرکت‌ها منتقل نشود یا انتقال آن با وقفه سه‌ماهه مواجه گردد؛ در چنین حالتی، اثر مثبت موجودی مواد بر سود متوقف می‌شود و حاشیه سود به میانگین سال‌های قبل بازمی‌گردد. اما در مهرماه ۱۴۰۵، شواهد موجود—از جمله رشد ۱۴ درصدی شاخص کل در همین ماه و ثبت سومین ماه متوالی بازدهی مثبت—نشان می‌دهد این زنجیره انتقال همچنان فعال است.

نرخ ارز توافقی ۱۸۵ هزار تومانی با شیب سالانه ۱۰۰ درصدی، هم کانال درآمدی صادرات‌محورها را فعال نگه داشته و هم انگیزه پناه‌بردن به سهام را تقویت کرده؛ ترکیبی که تا زمان تداوم انتقال تورم به درآمد شرکت‌ها، بازار سهام را به برنده معادله سرمایه‌گذاری در اقتصاد ایران تبدیل می‌کند.

تأثیر بر ایران؛ بورس به عنوان ابزار ملی مهار تورم و تقویت تولید

آنچه معادله ارزش‌گذاری بورس تهران را از یک تحلیل صرفاً تکنیکال فراتر می‌برد، نسبت آن با راهبرد کلان اقتصادی ایران است. در شرایطی که دشمنان با ابزار تحریم و فشار حداکثری تلاش می‌کنند مسیر رشد اقتصادی کشور را مسدود کنند، بازار سرمایه به یکی از سنگرهای مقاومت اقتصادی تبدیل شده است. نسبت P/E حدود ۶ واحد و P/S نزدیک به ۱.۷ واحد، در حالی که تورم سالانه بالای ۷۰ درصد و نرخ ارز توافقی با شیب ۱۰۰ درصدی حرکت می‌کند، به معنای آن است که بورس تهران نه یک حباب، بلکه یک لنگر واقعی برای جذب نقدینگی سرگردان و هدایت آن به سمت تولید و اشتغال است. ورود ۱۰۲ هزار میلیارد تومان پول حقیقی در هفت ماه، عملاً نشان می‌دهد سرمایه‌گذاران ایرانی دریافته‌اند که در جنگ اقتصادی، سهام شرکت‌های تولیدی و صادراتی امن‌ترین پناهگاه برای حفظ ارزش دارایی‌هایشان است. تثبیت نرخ سود بین‌بانکی در سقف ۲۴ درصد نیز اگرچه هزینه تأمین مالی را برای بنگاه‌ها بالا می‌برد، اما از منظر کلان، مانع از شکل‌گیری حباب‌های سفته‌بازانه در بازارهای موازی می‌شود و نقدینگی را به سمت بازار مولد سوق می‌دهد. در این چارچوب، بورس تهران در سال ۱۴۰۵ نه صرفاً یک بازار مالی، بلکه ابزاری برای مهار تورم، جذب نقدینگی و تقویت تاب‌آوری اقتصاد ملی در برابر فشارهای خارجی ایفای نقش می‌کند؛ ابزاری که با نسبت‌های ارزش‌گذاری فعلی، همچنان ظرفیت رشد و تعمیق دارد و می‌تواند به عنوان یکی از ستون‌های اصلی اقتصاد مقاومتی در سال‌های پیش‌رو تثبیت شود.