کاتالیزور هرمز، خفه‌شدن تدریجی اقتصاد فرانسه و معمای سرایت به بازار بدهی آمریکا

بازار؛ گروه بین الملل: فرانسه از سال ۱۹۷۴ تاکنون حتی یک بار هم بودجه متوازن نداشته است. این جمله به‌تنهایی توضیح می‌دهد که چرا دومین اقتصاد بزرگ منطقه یورو امروز در مرکز سنگین‌ترین فشار بازار اوراق قرضه از زمان بحران بدهی اروپا در سال ۲۰۱۱ قرار گرفته است. داده‌های مؤسسه ملی آمار و مطالعات اقتصادی فرانسه (INSEE) نشان می‌دهد که بدهی عمومی این کشور تا پایان سه‌ماهه دوم سال ۱۴۰۵ به ۳.۶ تریلیون یورو رسیده است؛ رقمی معادل ۱۱۹ درصد تولید ناخالص داخلی، در برابر ۱۱۵.۶ درصد در سال قبل. بازده اوراق ده‌ساله فرانسه در مهر ۱۴۰۵ از مرز ۵ درصد عبور کرد؛ سطحی که از سال ۲۰۰۲ بی‌سابقه بود. اختلاف بازده اوراق فرانسه با آلمان (OAT-Bund spread) نیز به بیش از ۱۷۰ واحد پایه رسید و رکورد دوران بحران یورو را شکست.

دزموند لاکمن، تحلیلگر ارشد مؤسسه امریکن اینترپرایز و معاون پیشین بخش سیاست‌گذاری صندوق بین‌المللی پول، در تحلیلی که ۳۰ سپتامبر ۲۰۲۶ در پروژه سندیکیت منتشر شد، هشدار داد که فرانسه «می‌تواند همان کاری را بکند که یونان در ۲۰۱۰ کرد، اما در مقیاسی بزرگ‌تر». استدلال او ساده اما سنگین است: نسبت بدهی فرانسه به تولید ناخالص داخلی به سطحی نزدیک شده که یونان پیش از فروپاشی مالی خود داشت، و نظام سیاسی فرانسه «نه می‌خواهد و نه می‌تواند» کسری بودجه ۵ درصدی را درمان کند. پرسش راهبردی اما این است: آیا بحران بدهی فرانسه واقعاً می‌تواند به اقتصاد آمریکا سرایت کند، یا برعکس، واشینگتن را به پناهگاه امن سرمایه‌های فراری از پاریس تبدیل می‌کند؟

بدهی عمومی فرانسه در سه‌ماهه دوم ۲۰۲۶ به ۳.۶ تریلیون یورو معادل ۱۱۹ درصد تولید ناخالص داخلی رسید و بازده اوراق ده‌ساله این کشور برای اولین بار از ۲۰۰۲ از مرز ۵ درصد عبور کرد.

کسری ۵ درصدی و پارلمان قطبی‌شده: بن‌بستی که «خفه‌شدن تدریجی» می‌سازد

ریشه بحران فرانسه را باید در ساختار هزینه‌ها و ساختار سیاسی این کشور جست‌وجو کرد. هزینه‌های دولت فرانسه معادل ۵۷.۳ درصد تولید ناخالص داخلی است؛ بالاترین رقم در منطقه یورو. کسری بودجه سال ۲۰۲۵ به ۵.۱ درصد تولید ناخالص داخلی رسید و برای سال ۲۰۲۶ به ۵.۴ درصد افزایش یافت؛ رقمی که به‌مراتب از سقف ۳ درصدی اتحادیه اروپا فراتر می‌رود. دولت در زمستان ۱۴۰۴ برای تصویب بودجه ۲۰۲۶ چهار ماه در بن‌بست سیاسی گرفتار شد و در نهایت میشل بارنیه، نخست‌وزیر وقت، مجبور شد با استناد به اصل ۴۹.۳ قانون اساسی، بودجه را بدون رأی پارلمان تصویب کند. این اقدام اگرچه بن‌بست را شکست، اما مشروعیت سیاسی بودجه را تضعیف کرد و شکاف میان دولت و پارلمان را عمیق‌تر ساخت.

لاکمن در تحلیل خود به نکته‌ای اشاره می‌کند که کمتر در گزارش‌های اقتصادی دیده می‌شود: در پنج سال گذشته، دولت امانوئل مکرون شش نخست‌وزیر را تجربه کرده و «هیچ‌یک نتوانسته‌اند کسری بودجه را به شکلی معنادار کاهش دهند». اهداف کاهش کسری مکرراً تعدیل شده، اصلاحات بازنشستگی رقیق شده و پس‌اندازهای وعده‌داده‌شده محقق نشده است. با نزدیک شدن به انتخابات ریاست‌جمهوری فرانسه در بهار ۱۴۰۶، انگیزه سیاسی برای اتخاذ تصمیم‌های دردناک مالی به صفر رسیده است. فیلیپ دوپونت-اینیار، اقتصاددان فرانسوی، این وضعیت را «خفه‌شدن تدریجی» توصیف کرده است: افزایش تدریجی هزینه بهره، فضای مالی دولت را می‌بلعد و توان رشد را کاهش می‌دهد، بدون آنکه یک لحظه فروپاشی ناگهانی رخ دهد.

جدول زیر تصویر کلان بحران را نشان می‌دهد:

منبع: INSEE، کمیسیون اروپا و داده‌های بازار اوراق قرضه

کسری بودجه فرانسه در ۲۰۲۶ به ۵.۴ درصد تولید ناخالص داخلی می‌رسد؛ رقمی نزدیک به دو برابر سقف ۳ درصدی اتحادیه اروپا و نشانه‌ای از ناتوانی ساختاری پاریس در کنترل هزینه‌ها.

ایران به‌عنوان کاتالیزور: چگونه شوک انرژی جنگ، بحران بدهی فرانسه را منفجر کرد

بحران بدهی فرانسه یک بیماری مزمن بود، اما آنچه آن را به مرحله حاد رساند، شوک بیرونی جنگ ایران بود. از اسفند ۱۴۰۴ که حملات آمریکا و اسرائیل به ایران آغاز شد، قیمت انرژی در فرانسه به‌سرعت بالا رفت. قیمت بنزین ۹۵ اکتان از ۱.۷۲ یورو در هر لیتر به ۱.۸۲ یورو رسید و قیمت دیزل بیش از ۲۰ درصد افزایش یافت. نرخ تورم فرانسه از ۰.۹ درصد در بهمن ۱۴۰۴ به ۱.۷ درصد در فروردین ۱۴۰۵ و سپس به ۳.۴ درصد در شهریور رسید؛ جهشی که عمدتاً ناشی از افزایش ۷.۳ درصدی قیمت انرژی بود.

شوک انرژی دو کانال متمایز را فعال کرد. کانال نخست، کانال مالی مستقیم بود: افزایش هزینه‌های انرژی، کسری بودجه را بدتر کرد. رولان لسکور، وزیر اقتصاد فرانسه، در فروردین ۱۴۰۵ اعلام کرد که جنگ ایران بین ۴ تا ۶ میلیارد یورو به finances عمومی فرانسه خسارت زده است که ۳.۶ میلیارد یورو آن صرفاً ناشی از افزایش هزینه استقراض بوده است. کانال دوم، کانال پولی بود: تورم ناشی از انرژی، بانک مرکزی اروپا را در موقعیتی دشوار قرار داد؛ نهادی که نمی‌توانست نرخ بهره را برای حمایت از رشد کاهش دهد، زیرا تورم را تشدید می‌کرد، و نمی‌توانست نرخ را بالا نگه دارد، زیرا هزینه بدهی فرانسه را به سطحی می‌رساند که پایداری مالی را زیر سؤال می‌برد.

نکته راهبردی اینجاست که فرانسه خود را قربانی جنگی می‌داند که در آن مشارکت نداشت. مکرون در ۱۸ اکتبر ۲۰۲۶ صریحاً گفت: «این جنگی است که فرانسه در آن شرکت نکرد و ما پیامدهای آن را تحمل می‌کنیم». این اعتراف، پیش از آنکه یک موضع‌گیری دیپلماتیک باشد، بازتاب یک واقعیت ساختاری است: اقتصاد فرانسه، به‌واسطه وابستگی به انرژی وارداتی و فضای مالی محدود، در برابر شوک‌های ژئوپلیتیک خاورمیانه آسیب‌پذیرتر از آن است که تصور می‌شد. جنگ ایران نه‌تنها بحران بدهی فرانسه را تشدید کرد، بلکه آن را از یک مسئله تدریجی به یک رویداد بازار تبدیل کرد.

دزموند لاکمن از امریکن اینترپرایز هشدار می‌دهد که نسبت بدهی فرانسه به سطح یونان پیش از بحران ۲۰۱۰ نزدیک شده و نظام سیاسی این کشور «نه می‌تواند و نه می‌خواهد» کسری را درمان کند.

OAT در برابر Bund: شکاف ۱۷۰ واحدی و معمای «سرایت یا پناهگاه»

بازار اوراق قرضه فرانسه در مهر ۱۴۰۵ به نقطه‌ای رسید که از زمان بحران یورو بی‌سابقه بود. بازده اوراق ده‌ساله OAT از ۴.۷ درصد در شهریور به بیش از ۵ درصد در اواخر مهر رسید و اختلاف آن با Bund آلمان به ۱۷۰ تا ۱۷۳ واحد پایه widened. این شکاف، بسیار فراتر از ۱۲۰ واحد پایه‌ای است که در اوج بحران یونان در ۲۰۱۱ دیده شد. پیام بازار روشن است: سرمایه‌گذاران فرانسه را دیگر نه یک بدهکار کم‌ریسک نزدیک به آلمان، بلکه یک بدهکار با ریسک فزاینده می‌بینند.

پرسش سرایت به آمریکا اما پاسخ ساده‌ای ندارد. لاکمن و برخی تحلیلگران هشدار می‌دهند که بحران فرانسه در زمانی رخ می‌دهد که بازده اوراق آمریکا، ژاپن و بریتانیا نیز به بالاترین سطح چند دهه اخیر رسیده‌اند و همین هم‌زمانی، خطر سرایت را افزایش می‌دهد. استدلال آنها این است که بازار جهانی بدهی به‌صورت یک شبکه به هم پیوسته عمل می‌کند؛ وقتی بزرگ‌ترین بدهکاران جهان هم‌زمان تحت فشار قرار می‌گیرند، سرمایه‌گذاران ناچار می‌شوند ریسک را در سراسر پرتفوی خود کاهش دهند و این کاهش همگانی، حتی اوراق خزانه‌داری آمریکا را نیز تحت فشار قرار می‌دهد. در ۷ اکتبر ۲۰۲۶، بازده اوراق سی‌ساله آمریکا به ۵.۷۳ درصد رسید؛ بالاترین سطح از ۲۰۰۲، و هم‌زمان بازده اوراق فرانسه و ایتالیا نیز به‌شدت بالا رفت.

با این حال، یک تفسیر رقیب نیز وجود دارد که در تحلیل لاکمن کمتر دیده می‌شود. برخی استراتژیست‌ها به CNBC گفته‌اند که بحران فرانسه ممکن است در واقع به نفع بازار خزانه‌داری آمریکا تمام شود، زیرا سرمایه‌گذاران جهانی در جست‌وجوی پناهگاه امن، دارایی‌های خود را از اروپا به آمریکا منتقل می‌کنند. ویلیام لی، اقتصاددان ارشد مؤسسه میلکن، در این باره گفته است: «آنچه در فرانسه می‌گذرد، به بازارها نشان می‌دهد که دولت‌ها نمی‌توانند کسری‌های خود را ببندند. بنابراین بسیاری از سرمایه‌گذاران جهانی به سمت خزانه‌داری آمریکا می‌آیند». بازده اوراق ده‌ساله و سی‌ساله آمریکا در آن زمان به‌ترتیب بالای ۵.۲ و ۵.۶ درصد بود و این بازده بالاتر، جذابیت نسبی خزانه‌داری آمریکا را در برابر OAT فرانسه افزایش می‌داد.

این دوگانگی، ماهیت واقعی خطر را آشکار می‌کند: سرایت فرانسه به آمریکا نه از جنس «هم‌زمانی فروش» بلکه از جنس «رقابت برای جذب سرمایه» است. اگر فرانسه نتواند سرمایه‌گذاران را متقاعد کند که بدهی‌اش پایدار است، سرمایه به سمت آمریکا جریان می‌یابد؛ این جریان، در کوتاه‌مدت هزینه استقراض آمریکا را کاهش می‌دهد، اما در بلندمدت، وابستگی بازار خزانه‌داری آمریکا به تقاضای خارجی ناشی از بحران‌های سایر مناطق را افزایش می‌دهد—وابستگی‌ای که خودش یک آسیب‌پذیری راهبردی است.

جنگ ایران از طریق شوک قیمت انرژی، تورم فرانسه را از ۰.۹ درصد به ۳.۴ درصد رساند و به گفته وزیر اقتصاد فرانسه بین ۴ تا ۶ میلیارد یورو به finances عمومی این کشور خسارت زد.

بانک مرکزی اروپا در تنگنا: ابزارهای بیشتر، اراده کمتر

یکی از تفاوت‌های مهم میان بحران ۲۰۱۱ و بحران ۲۰۲۶، نقش بانک مرکزی اروپاست. در ۲۰۱۱، ECB با ابزارهای محدود و مقاومت سیاسی آلمان در برابر خرید اوراق بدهکاران، نتوانست از گسترش بحران جلوگیری کند. امروز، ECB ابزارهایی مانند برنامه خرید اضطراری همه‌گیری (PEPP) و سازوکار انتقال حفاظتی (TPI) را در اختیار دارد که به آن اجازه می‌دهد در صورت نیاز، اوراق کشوری مانند فرانسه را خریداری کند. مؤسسه AllianceBernstein در تحلیلی که ۲۰ اکتبر ۲۰۲۶ منتشر شد، استدلال می‌کند که «منطقه یورو امروز شرایط مقاوم‌تری دارد و ECB ابزارهای بیشتری برای جلوگیری از یک بحران تمام‌عیار بدهی در اختیار دارد».

اما ابزار داشتن با اراده استفاده کردن یکی نیست. کریستین لاگارد، رئیس ECB، در ۱۴ اکتبر ۲۰۲۶ صریحاً اعلام کرد که بحران بدهی فرانسه «باید توسط خود فرانسه حل شود» و بانک مرکزی نمی‌تواند جایگزین اصلاحات مالی شود. این موضع، اگرچه از نظر اصولی درست است، اما فضای سیاسی فرانسه را در تنگنای بیشتری قرار می‌دهد: دولت فرانسه نمی‌تواند از ECB انتظار نجات داشته باشد، در حالی که پارلمان قطبی‌شده و انتخابات پیش‌رو، توان اصلاح را محدود کرده‌اند. نتیجه، وضعیتی است که لاکمن آن را «تله سیاسی-مالی» می‌نامد: فرانسه نمی‌تواند رشد کند، نمی‌تواند کاهش هزینه دهد و نمی‌تواند از بانک مرکزی کمک بگیرد.

در حالی که لاکمن بر خطر سرایت بحران فرانسه به بازار خزانه‌داری آمریکا تأکید می‌کند، برخی استراتژیست‌ها معتقدند سرمایه‌های فراری از پاریس در نهایت به سمت خزانه‌داری آمریکا جریان می‌یابد و این بازار را تقویت می‌کند.

جنگی که کاتالیزور بحران شد و اهرمی که تهران به دست آورد

برای ایران، بحران بدهی فرانسه دو لایه معنادار دارد. لایه نخست، نقش خود ایران به‌عنوان کاتالیزور است. جنگ آمریکا و اسرائیل علیه ایران، از طریق شوک قیمت انرژی، بحران مزمن بدهی فرانسه را به مرحله حاد رساند و پاریس را در موقعیتی قرار داد که مکرون خود آن را «تحمل پیامدهای جنگی که در آن شرکت نکردیم» توصیف کرد. این اعتراف، از منظر راهبردی، یک شکاف در اردوگاه غرب را آشکار می‌کند: اروپا هزینه‌های جنگ اسرائیل و آمریکا را می‌پردازد، بدون آنکه در تصمیم‌گیری آن نقش داشته باشد. برای تهران، این شکاف یک فرصت دیپلماتیک است: می‌تواند در مذاکرات با اروپا بر هزینه‌های اقتصادی ناشی از همراهی با واشینگتن تأکید کند و اروپا را به سمت موضعی مستقل‌تر از آمریکا در قبال ایران سوق دهد.

یک لایه دوم نیز وجود دارد که کمتر دیده می‌شود: بحران بدهی فرانسه، همراه با بحران‌های مشابه در بریتانیا و ژاپن، فضای سیاسی غرب برای اعمال فشار حداکثری بر ایران را محدود می‌کند. وقتی دولت‌های اروپایی با اعتراضات خیابانی و فشار بازار اوراق قرضه دست‌وپنجه نرم می‌کنند، ظرفیت آنها برای همراهی با تحریم‌های جدید یا اقدام علیه ایران کاهش می‌یابد. این وضعیت، به تعبیر عباس عراقچی، وزیر امور خارجه ایران، نشان می‌دهد که «آینده فرانسه» به گوش دادن به صدای اعتراضات مردمی وابسته است، نه به همراهی با جنگ‌های خارجی. برای ایران، راهبرد هوشمندانه این است که هم‌زمان بر تقویت تاب‌آوری اقتصادی داخلی، تنوع‌بخشی به شرکای تجاری و بهره‌گیری از شکاف‌های درون‌غربی برای پیشبرد منافع ملی تمرکز کند.