بازار؛ گروه آب و انرژی: در حالیکه بهای نفت برنت در اواخر بهمن ۱۴۰۴ در محدوده حدودی ۶۷ تا ۶۹ دلار در هر بشکه نوسان میکند و از ابتدای سال میلادی روندی رو به رشد داشته، آمارها از انفجار کمسابقه در حجم قراردادهای اختیار خرید خبر میدهند؛ انفجاری که ریشه آن نه در بهبود بنیادهای عرضه و تقاضا، بلکه در ترس فزاینده از برخورد نظامی مستقیم آمریکا و ایران و قیمتگذاری روی سناریوهای شوک قیمتی است.
آمارها از انفجار کمسابقه در حجم قراردادهای اختیار خرید خبر میدهند؛ انفجاری که ریشه آن نه در بهبود بنیادهای عرضه و تقاضا، بلکه در ترس فزاینده از برخورد نظامی مستقیم آمریکا و ایران و قیمتگذاری روی سناریوهای شوک قیمتی است.
تصویر کلان بازار نفت: قویترین شروع سال از زمان جهش ۱۴۰۰
بازار جهانی نفت در روزها پایانی ۱۴۰۴ خورشیدی با ترکیبی کمنظیر از عوامل بنیادین و ریسکهای ژئوپلیتیک روبهروست. از یکسو، برنت در هفتههای اخیر عمدتاً در بازه حدودی ۶۵ تا ۷۰ دلار در هر بشکه معامله شده و نسبت به متوسط سال قبل، بسته به مبدا آماری، رشدی در حدود ۱۰ تا ۱۵ درصد را ثبت کرده است. این عملکرد، قویترین شروع سال برای نفت از زمان جهش پساکرونایی (۱۴۰۰–۱۴۰۱) تلقی میشود؛ جهشی که آن زمان بیشتر بر بنیان بازیابی تقاضا و محدودیتهای عرضه استوار بود.
اما آنچه اکنون بازار را از سالهای گذشته متمایز میکند، این است که بخش مهمی از این «صعود» نه از محل تغییرات تدریجی در توازن عرضه و تقاضا، بلکه از محل قیمتگذاری ترسها و سناریوهای شوکآفرین حاصل میشود. به بیان دیگر، بازار بیش از آنکه به کند شدن رشد تولید شیل یا تغییرات ملایم در سهم اوپکپلاس واکنش نشان دهد، در حال قیمتگذاری احتمال بسته شدن نسبی تنگه هرمز، حمله به زیرساختهای نفتی منطقه و اختلال در صادرات چندین میلیون بشکهای است.
در چنین فضایی، رفتار «بازار مشتقات» – بهویژه قراردادهای اختیار خرید روی نفت خام برنت – به شاخصی کلیدی برای اندازهگیری دمای احساسات صعودی تبدیل شده است. شواهد موجود نشان میدهد که در زمستان اخیر، این دما به سطوحی نزدیک به تب نفتی رسیده است؛ سطحی که در دو دهه گذشته فقط در بزنگاههایی چون جنگ عراق، شوک لیبی و بحران اوکراین دیده شده است.
آنچه اکنون بازار را از سالهای گذشته متمایز میکند، این است که بخش مهمی از این «صعود» نه از محل تغییرات تدریجی در توازن عرضه و تقاضا، بلکه از محل قیمتگذاری ترسها و سناریوهای شوکآفرین حاصل میشود.
انفجار قراردادهای اختیار خرید برنت: رکوردهای جدید در زمستان پرتنش
بر اساس دادههای جدید بازار مشتقات، حجم قراردادهای اختیار خرید نفت خام برنت در ماه ژانویه به رکورد بیسابقهای در حدود ۵٫۸ میلیون قرارداد رسیده است؛ سطحی که نهتنها از متوسط چندساله فراتر است، بلکه در مقایسه با اوجهای تاریخی بازار – از جمله دوران بحرانهای بزرگ ژئوپلیتیک – نیز چشمگیر به نظر میرسد.
این روند در ماه فوریه نیز ادامه یافته است. تا حدود یک هفته مانده به پایان ماه، بیش از ۳٫۵ میلیون قرارداد اختیار خرید برنت ثبت شده که از منظر تاریخی در زمره بالاترین مقادیر ماهانه قرار میگیرد. اگر همین شتاب حفظ شود، احتمال آنکه مجموع قراردادهای فوریه نیز به سطحی نزدیک به رکوردهای تاریخی برسد، بسیار بالاست.
برای درک شدت این جهش، مقایسه با اوج قبلی مفید است. همزمان با اوجگیری تنشها میان ایران و اسرائیل، حجم قراردادهای اختیار خرید برنت به حدود ۵٫۷ میلیون قرارداد رسید؛ آن زمان بازار در حال قیمتگذاری ریسک سرایت درگیری و حملات موشکی و پهپادی به زیرساختهای انرژی منطقه بود. اکنون، عبور از آن سقف و ثبت رکورد جدید در ژانویه، نشان میدهد که بازار، ریسک فعلی را دستکم به همان اندازه – و احتمالاً بیشتر – جدی میگیرد.
نکته کلیدی این است که بخش عمده این قراردادها، در سررسیدهایی متمرکز شده که سناریوهای اوجگیری تنشهای نظامی در خاورمیانه برای آنها محتملتر ارزیابی میشود. یعنی سرمایهگذاران و پوششدهندگان ریسک، بهجای پخشکردن یکنواخت موقعیتها در طول منحنی زمانی، روی بازههایی شرطبندی میکنند که احتمال وقوع شوک قیمتی را بالاتر میدانند. این تمرکز سررسیدی، هم از منظر مدیریت ریسک و هم از منظر رفتار سوداگرانه، نشانهای از «شرطبندی هدفمند روی بحران» است و بهخودیخود میتواند بر قیمت نقدی و ساختار منحنی آتیها تأثیر بگذارد.
بازار بیش از آنکه به کند شدن رشد تولید شیل یا تغییرات ملایم در سهم اوپکپلاس واکنش نشان دهد، در حال قیمتگذاری احتمال بسته شدن نسبی تنگه هرمز، حمله به زیرساختهای نفتی منطقه و اختلال در صادرات چندین میلیون بشکهای است.
ریشههای ترس: از بزرگترین حضور نظامی آمریکا از ۲۰۰۳ تا احتمال برخورد مستقیم با ایران
پشت صحنه این انفجار در بازار اختیار خرید، سایه پررنگ ژئوپلیتیک قرار دارد. طبق گزارشها، ایالات متحده در ماههای اخیر بزرگترین آرایش نیروهای نظامی خود در منطقه خاورمیانه از زمان تهاجم ۲۰۰۳ به عراق را سامان داده است. ناوگروهها، نیروهای هوابرد و سامانههای پدافندی در منطقه خلیج فارس و شرق مدیترانه مستقر شدهاند و این سطح از حضور، پیام روشنی برای بازیگران بازار انرژی دارد: احتمال بروز یک «رویداد گسسته» با دامنه اثر گسترده، بهطور معناداری افزایش یافته است.
در این چارچوب، گزارشهایی مبنی بر آنکه دولت ترامپ – در مقام یک سناریوی سیاسی – گزینه اقدام نظامی مستقیم علیه ایران را روی میز نگه داشته، بهمثابه کاتالیزور روانی عمل کرده است. حتی اگر از منظر تحلیل راهبردی، احتمال چنین برخوردی پایینتر از آن باشد که برخی روایتهای رسانهای القا میکنند، بازار مالی – که بهطور ذاتی ریسکگریز است – ناچار است احتمالهای کمفروغ ولی پرتلفات را نیز در قیمتها لحاظ کند.
چرا این وضعیت تا این حد برای بازار نفت حساس است؟ پاسخ در گلوگاههای ژئواستراتژیک عرضه نفت نهفته است. تنگه هرمز، مسیر عبور بخش قابلتوجهی از صادرات نفت خام و میعانات گازی جهان است و هرگونه اختلال در امنیت کشتیرانی در این آبراه، میتواند روزانه چند میلیون بشکه عرضه را بهطور بالقوه تحتتأثیر قرار دهد. تجربهی حملات به نفتکشها، انفجار تأسیسات آرامکو در ۲۰۱۹ و تقابلهای پراکنده در خلیج فارس، به بازار یاد داده که «ریسک هرمز» نه یک فرضیه نظری، بلکه یک احتمال عملی است.
در نتیجه، حتی پیش از وقوع هرگونه شوک واقعی در تولید، صرفاً افزایش احتمال وقوع یک رویداد نظامی در مقیاس بزرگ در منطقه، برای آنکه معاملهگران به سمت خرید بیمه قیمتی (از طریق اختیار خرید) هجوم ببرند، کافی است. این رفتار سبب میشود که قیمتهای ضمنی این اختیارات (و در نتیجه، نوسان ضمنی) جهش کند؛ جهشی که خود به عنوان سیگنالی از «ترس تجمیعشده» در بازار عمل کرده و دور باطل انتظار شوک – خرید بیمه – افزایش قیمت – انتظار شوک را تقویت میکند.
بر اساس دادههای جدید بازار مشتقات، حجم قراردادهای اختیار خرید نفت خام برنت در ماه ژانویه به رکورد بیسابقهای در حدود ۵٫۸ میلیون قرارداد رسیده است؛ سطحی که نهتنها از متوسط چندساله فراتر است، بلکه در مقایسه با اوجهای تاریخی بازار – از جمله دوران بحرانهای بزرگ ژئوپلیتیک – نیز چشمگیر به نظر میرسد.
چرا اینبار صعودیبودن بازار «پایدارتر» به نظر میرسد؟
تاریخ بازار نفت پر از دورههایی است که در آن، یک موج خبری ژئوپلیتیک، برای چند هفته قیمتها و موقعیتهای سفتهبازی را به اوج میبرد و سپس با فروکشکردن تنش، قیمتها به مدار تعادلی بازمیگردند. اما در زمستان ۱۴۰۴، چند عامل وجود دارد که صعودیبودن کنونی را از بسیاری از دورههای گذشته متمایز میکند و احتمال تداوم آن را در افق میانمدت افزایش میدهد.
نخست، سطح کلان تقاضای جهانی نفت است. علیرغم نگرانیها درباره کندشدن رشد اقتصادی چین و روند گذار انرژی، تقاضای جهانی نفت هنوز در نزدیکی سقفهای تاریخی در حال نوسان است و برآوردهای نهادهایی مانند آژانس بینالمللی انرژی نشان میدهد که تا چند سال آینده، مصرف جهانی نفت با شیبی هرچند ملایم، اما مثبت، افزایش خواهد یافت. این بدان معناست که هرگونه شوک عرضه، روی سطح تقاضایی «فشرده» و کمانعطاف فرود میآید.
دوم، ترکیب عرضه و ظرفیت مازاد است. بخش قابلتوجهی از ظرفیت مازاد جهان در دست معدودی تولیدکننده متمرکز است؛ تولیدکنندگانی که بخش عمده آنها در همان منطقهای قرار دارند که در کانون تنشهای ژئوپلیتیک فعلی است. اگر سناریوی تنش نظامی گستردهتر شود، دسترسی به این ظرفیت مازاد، لزوماً بدیهی نخواهد بود. از اینرو، بازار با احتیاط بیشتری به مفهوم «اطمینان از عرضه» مینگرد و حاضر است برای بیمه شدن در برابر شوک، پرمیوم ریسک بالاتری بپردازد.
سوم، رفتار مالی و تنظیمی بازیگران است. طی سالهای اخیر، بسیاری از تولیدکنندگان شیل آمریکا، تحت فشار سرمایهگذاران و تنظیمگران، استراتژی خود را از رشد هر قیمتی به سمت انضباط سرمایهای، بازخرید سهام و تقسیم سود تغییر دادهاند. نتیجه آنکه واکنش عرضه شیل نسبت به شوک قیمتی، کندتر و محدودتر از دوره ۲۰۱۶–۲۰۱۸ شده است. در چنین شرایطی، بازار دیگر نمیتواند بهسادگی فرض کند که «هر جهش قیمتی با موجی از تولید شیل خنثی خواهد شد». همین تغییر رفتار، به صعودیبودن موقعیتها دوام بیشتری میبخشد.
چهارم، ساختار بازار مشتقات و نقش بازیگران غیربنیادی است. طی یک دهه گذشته، طیفی از صندوقهای شاخصی، ETFها و استراتژیهای الگوریتمی، حضور خود را در بازار نفت پررنگ کردهاند. این بازیگران، در واکنش به سیگنالهایی مانند نوسان ضمنی و شیب منحنی آتی، بهصورت خودکار موقعیتهای خود را تنظیم میکنند و این میتواند موجهای صعودی یا نزولی را تشدید و طولانیتر کند. در محیطی که ترس ژئوپلیتیک در حال افزایش است، این الگوریتمها غالباً به سمت تقویت موقعیتهای خرید حرکت میکنند و بهگونهای ناخواسته، «سوگیری صعودی» بازار را برجستهتر میسازند.
مجموع این عوامل باعث شده که بسیاری از تحلیلگران، موقعیت فعلی بازار نفت را یکی از صعودیترین چینشها در دو دهه اخیر بدانند؛ چینشی که در آن، نهفقط نسبت قراردادهای خرید به فروش در بازار آتی، بلکه حجم و تمرکز قراردادهای اختیار خرید نیز بر یک سناریوی مرکزی دلالت میکند: نفت گرانتر از سطوح فعلی، مگر آنکه شوک مثبتی در عرضه یا شوک منفی در تقاضا رخ دهد.
بسیاری از تحلیلگران، موقعیت فعلی بازار نفت را یکی از صعودیترین چینشها در دو دهه اخیر بدانند؛ چینشی که در آن، نهفقط نسبت قراردادهای خرید به فروش در بازار آتی، بلکه حجم و تمرکز قراردادهای اختیار خرید نیز بر یک سناریوی مرکزی دلالت میکند: نفت گرانتر از سطوح فعلی، مگر آنکه شوک مثبتی در عرضه یا شوک منفی در تقاضا رخ دهد.
پیامدها برای بازیگران: از تولیدکنندگان و مصرفکنندگان تا سیاستگذاران
شرایط کنونی بازار نفت، پیامدهای متفاوتی برای گروههای مختلف بازیگران دارد و فهم این پیامدها برای تصمیمسازی در سطوح بنگاه، دولت و سرمایهگذاران حیاتی است.
برای تولیدکنندگان نفت – از شرکتهای ملی در کشورهای صادرکننده گرفته تا شرکتهای بینالمللی – صعودیبودن ساختار اختیارات و آتیها، فرصتی برای قفلکردن قیمتهای فروش آینده و بهبود برنامهریزی سرمایهای ایجاد میکند. آنها میتوانند با فروش آتی یا نوشتن اختیار خرید در سررسیدهای معین، بخشی از جریان نقدی آینده را تثبیت کرده و در عین حال، در صورت وقوع شوک افزایشی قیمتی، از طریق ساختارهای مشتقات پیچیدهتر، در بخشی از رشد قیمت سهیم بمانند. بسیاری از تولیدکنندگان هوشمند، دقیقاً در چنین دورههایی از پرمیوم بالای اختیارات، برای تأمین مالی پروژهها و کاهش ریسک بودجه استفاده میکنند.
در مقابل، برای مصرفکنندگان بزرگ – اعم از پالایشگاهها، صنایع انرژیبَر و دولتهای واردکننده – این وضعیت به معنای افزایش هزینه بیمه قیمتی است. اگر یک پالایشگاه آسیایی یا اروپایی بخواهد با خرید اختیار خرید، سقفی برای هزینه خوراک خود در سال آینده تعریف کند، باید پرمیوم بسیار بالاتری نسبت به دورههای آرام بازار بپردازد. این پرمیوم بالا، بهطور غیرمستقیم میتواند خود را در قیمت نهایی فرآوردهها، تورم مصرفکننده و حاشیه سود صنعتی نشان دهد.
برای سیاستگذاران، پیام مهمتر، افزایش احتمال تلاقی شوک نفتی با شکنندگیهای دیگر اقتصاد کلان است. بسیاری از اقتصادهای پیشرفته و نوظهور، هنوز با تبعات بدهی بالا، تورم ساختاری و چالشهای بودجهای دستوپنجه نرم میکنند. در چنین زمینهای، یک جهش ۲۰ تا ۳۰ دلاری در قیمت نفت، میتواند نهتنها به موج جدیدی از تورم وارداتی، بلکه به بازتعریف انتظارات تورمی و در نتیجه، سیاستهای پولی انقباضیتر منجر شود. این سناریو برای کشورهایی که در آستانه رکود قرار دارند، ترکیبی از تورم و رکود (استاگفلاسیون) را محتملتر میکند.
برای سرمایهگذاران مالی، انفجار در بازار اختیارات نفت، هم فرصت و هم تهدید است. از یک سو، نوسان ضمنی بالا، امکان پیادهسازی استراتژیهای نوسانمحور و ساختارهای دلتا-نوترال سودآور را فراهم میکند. از سوی دیگر، همان نوسانی که بازده بالقوه را افزایش میدهد، ریسک دمپهن (Tail Risk) را هم تشدید میکند و هرگونه خطا در برآورد همبستگیها و سناریوهای نادر، میتواند به زیانهای بزرگ منجر شود. از اینرو، مدیریت ریسک پرتفوی در چنین دورهای، بیش از هر زمان دیگر نیازمند سناریونویسی دقیق و آزمون فشار است.
چشمانداز پیشرو: بین سناریوی «سوختن» ریسک و سناریوی «تحقق» شوک
با توجه به وضعیت کنونی – از رکورد قراردادهای اختیار خرید گرفته تا آرایش نظامی در خاورمیانه و شرایط بنیادین عرضه و تقاضا – دلالتها برای چشمانداز قیمت نفت و رفتار بازار چیست؟
میتوان دستکم دو سناریوی کلان را ترسیم کرد. در سناریوی نخست، تلاشهای دیپلماتیک و بازدارندگی متقابل، از بروز برخورد نظامی مستقیم میان آمریکا و ایران جلوگیری میکند. تنشها، اگرچه در سطحی بالا باقی میمانند، اما بهتدریج از حالت «بحران قریبالوقوع» به «وضعیت مزمن قابلمدیریت» تنزل مییابند. در این حالت، پرمیوم ریسک ژئوپلیتیک که اکنون در قیمتها منعکس شده، بهتدریج «میسوزد» و قیمتها به سطحی نزدیکتر به بنیادهای عرضه و تقاضا بازمیگردند.
پیام این سناریو برای بازار اختیارات آن است که بسیاری از قراردادهای اختیار خرید، بدون ارزش اعمال منقضی شده یا با ارزشی بسیار کمتر از آنچه برایشان پرمیوم پرداخت شده، تسویه میشوند. در واقع، خریداران این اختیارات، قیمت «آسودگی خاطر» را پرداخت کردهاند تا در صورت وقوع بدترین سناریو، در برابر شوک بیمه باشند؛ قیمت آسودگی خاطری که در صورت فروکشکردن بحران، تبدیل به هزینه فرصت میشود.
در سناریوی دوم، بخشی از ریسکهای ژئوپلیتیک بالفعل میشود؛ نه لزوماً به شکل جنگ تمامعیار، بلکه شاید به شکل حملات محدود اما هدفمند به زیرساختهای انرژی، تشدید حملات به نفتکشها یا اختلال مقطعی در کشتیرانی منطقهای. در چنین حالتی، حتی یک اختلال چندصدهزار بشکهای، اگر در محیطی با ظرفیت مازاد محدود و تقاضای بالا رخ دهد، میتواند به جهش قابلتوجه قیمتها منجر شود و سطوح بالاتر از ۸۰ یا حتی ۹۰ دلار را در افق کوتاهمدت به سناریویی محتمل تبدیل کند.
در این سناریو، خریداران اختیار خرید که امروز در حال انباشت قرارداد هستند، بخش قابلتوجهی از سود را به خود اختصاص خواهند داد و رفتار آنها میتواند موجهای ثانویهای از نوسان قیمتی ایجاد کند. همزمان، مصرفکنندگان و اقتصادهای واردکننده با فشار مضاعف مواجه خواهند شد، و مسئله امنیت انرژی بار دیگر به اولویت نخست دستورکار سیاستگذاری در پایتختهای جهان تبدیل میشود.
میان این دو سناریوی افراطی، طیفی از حالات میانی نیز قابل تصور است که در آنها، بخشی از پرمیوم ریسک محفوظ میماند و بازار برای مدتی طولانیتر در یک «رژیم قیمت بالا اما ناپایدار» به حیات خود ادامه میدهد؛ رژیمی که در آن، هر خبر کوچک ژئوپلیتیک، میتواند به نوسانی بزرگ در قیمتهای لحظهای و ضمنی تبدیل شود.
در نهایت، آنچه از منظر تحلیلی اهمیت دارد، این است که انفجار اخیر در قراردادهای اختیار خرید برنت، صرفاً یک آمار خشک بازار مشتقات نیست، بلکه آیینهای است که در آن، مجموعهای از ترسها، انتظارات و سناریوهای محتمل بازیگران جهانی منعکس میشود. برای نخبگان اقتصادی، سیاستگذاران و مدیران ریسک، خواندن دقیق این آیینه – و پیوند دادن آن با دینامیکهای واقعی عرضه و تقاضا، تحولات ژئوپلیتیک و تغییرات ساختاری در صنعت انرژی – شرط لازم برای اتخاذ تصمیمهای هوشمندانه در سالهای پرتلاطم پیشرو است؛ سالهایی که به نظر میرسد نفت، همچنان یکی از اصلیترین متغیرهای تعیینکننده در معادله قدرت و ثروت جهانی باقی خواهد ماند.
نظر شما