گروه بورس؛ بازار: شاخص کُل بورس در ۱۲ ماهه سال ۱۳۹۸ رشد و بازدهی ۱۸۷ درصدی را تجربه کرد و در محدوده ۵۱۲ هزار واحد به فعالیت خود در سال گذشته پایان داد.
از ابتدای سال ۱۳۹۹ تا روزهای گذشته، شاخص کُل بورس بازدهی ۳۰۰ درصدی را به ثبت رسانده بود و به بالای ۲ میلیون واحد رسید. البته در روزهای اخیر، این شاخص تا زیر یک میلیون و ۸۰۰ هزار واحد کاهش نشان داد و در ادامه به بالای یک میلیون و ۸۰۰ هزار واحد بازگشت. با این حال، بازدهی بورس نسبت به بازدهی بازارهای رقیب از جمله ارز، سکه و نرخ سود بانکی، پیشتاز است.
در گفت و گوی «بازار» با میثم رادپور، صاحب نظر حوزه مالی و بانکداری، وضعیت فعلی بورس تهران و چشم انداز احتمالی آن را به بحث گذاشته ایم. رادپور، جزو آن دسته از کارشناسانی است که اعتقاد دارد حباب سراسر بورس تهران تهران را فرا گرفته است.
*****
*در روز ۶ اردیبهشت ۱۳۹۹، جنابعالی وضعیت بورس تهران را غیر عادی دانسته بودید. در آن روز شاخص کُل بورس به ۷۶۹ هزار واحد رسیده بود که نسبت به رقم ۵۱۲ هزار واحد ۲۸ اسفند سال ۱۳۹۸، در حد ۵۰ درصد رشد نشان می داد.اما بعد از حدود سه ماه از اظهار نظر شما شاخص کل بورس ۲۵۰ درصد درصد دیگر رشد کرد و فعلا شاخص کل در محدوده یک میلیون و ۸۰۰ هزار واحد قرار دارد. جنابعالی، این رشد حدود ۲۵۰ درصدی در مدت کمتر از ۵ ماه را چگونه تحلیل می کنید؟
-من بر همان صحبت قبلی هستم و این اتفاقی که رخ داده، یک اتفاق عادی نیست. حداقل چیزی که می توان گفت این است که از نظر ما، قیمت های فعلی سهام بورس، گران است. در بازارهای دیگر هم، دلار گران بوده و خودرو گران است. هر چیزی معادل بورس که در بازارهای دیگر وجود دارد گران است و به همین خاطر بورس، چنین وضعی دارد. در حالی که در کشورهایی مثل آمریکا که سابقه فعالیت بورسی دارند چنین وضعی وجود ندارد.
در کشورهایی که ریسک سرمایه گذاری بالایی دارند نسبت قیمت به درآمد آنها کمتر از ۵ است. ما محیط امن سرمایه گذاری نداریم که جنس ما اینقدر گران است. در کشور ما ریسک های کسب و کار بالا است و ریسک های جدی داریم، ما نباید انتظار بازدهی بالایی داشته باشیم.
یکی از بازارهای رقیب بورس، مِلک است. بازدهی مِلک در همه جای دنیا در حد بالایی است. برای مثال، بازدهی مِلک در بورس نیویورک، تقریباً دو برابر متوسط بازدهی بازار است. مِلک به علت این که جریان های نقدی کم ریسکی دارد و جاذب خوب تورم است، بازدهی بالایی دارد. بنابراین، بازدهی بالای مِلک، فقط مخصوص ایران نبوده و در بورس نیویورک، بازدهی مِلک بیش از متوسط بازدهی بازار است.
*کشورهایی که نرخ تورم بالا دارند چرا به طور همزمان شاهد رشد شتابان بورس های خودشان هستند؟
بازار سهام همزمان با نرخ تورم می تواند بالا برود ولی سوال این است که چقدر بالا برود. الان بازار سهام ما، متناسب با نرخ تورم، بالا نرفته است.
*برخی از کارشناسان بازار سرمایه اعتقاد دارند که بورس ما در سال های اخیر نسبت به بازارهای رقیب و موازی عقب افتاد و افزایش فعلی بورس به خاطر این است که الان آن عقب ماندگی را جبران می کند؟
یکی از بازارهای رقیب، مِلک است. بازدهی مِلک در همه جای دنیا در حد بالایی است. برای مثال، بازدهی مِلک در بورس نیویورک، تقریباً دو برابر متوسط بازدهی بازار است. مِلک به علت این که جریان های نقدی کم ریسکی دارد و جاذب خوب تورم است، بازدهی بالایی دارد. بنابراین، بازدهی بالای مِلک، فقط مخصوص ایران نبوده و در بورس نیویورک، بازدهی مِلک بیش از متوسط بازدهی بازار است.
ما نمی گوییم که قیمت ها نباید متناسب با تورم بالا برود ولی واقعیت این است که محیط کسب و کار ما پُر آشوب بوده و محیط سرمایه گذاری ما نامطمئن است. ما اگر تجربه کشورها را بررسی کنیم متوجه می شویم که هر چقدر کشوری، مساله دارتر است، بازدهی آن پایین تر است. ما ریسک سرمایه گذاری بالایی داریم و حتما باید سود کمتری داشته باشیم ولی انتظاراتی وجود دارد که سود بالایی کسب شود.
*اگر دو مولفه «سود واقعی» و «سود اسمی» را در نظر بگیریم به نظر شما، سهام و بورس بیش از اندازه واقعی و بیش از ارزش واقعی خودشان رشد کرده اند؟
بستگی دارد که ما چگونه به این موضوع نگاه کنیم. می دانید که الان نرخ بازدهی واقعی ما، منفی است. نرخ بازدهی واقعی یعنی سود منهای تورم که شاید ۲۰ درصد یا ۳۰ درصد منفی باشد. به بیان دیگر، اگر ما در بانک سپرده گذاری کنیم، سالیانه حداقل منهای ۲۰ درصد یا ۳۰ درصد ضرر می کنیم و قدرت خرید پول ما کم می شود.
شما اگر فرض کنید که وضعیت کشور ما تا سال های سال، به شکل فعلی خواهد بود قیمت سهام، ارزان است. پس با این فرض، بازار سهام ارزان است ولی در مورد این که اگر فکر می کنید شش ماه دیگر یا دو سال دیگر، این وضعیت ادامه پیدا کند، باید بگویم این وضعیت قابل تداوم نیست.
هر کشوری، چند سال دچار این وضعیت باشد نظام پولی آن فرو می پاشد. نظام پولی کشوری که به این شکل است و نرخ بازدهی واقعی منفی خیلی جدی دارد و در حد منفی ۲۰ درصد یا ۳۰ درصد است، نمی تواند این وضعیت را ادامه بدهد.
این نرخ بازدهی واقعی منفی، معنایش این است که شما هر سال نرخ تورم های بالایی را تحمل می کنید و این نرخ تورم بالا، قدرت خرید مردم را کم می کند. در نتیجه نظام پولی فرو می پاشد و من می دانم معنایش این است.
بنابراین، اگر ما اعتقاد داشته باشیم که مثلاً تا ۱۰ سال آینده وضعیت ما همین طور است و نظام پولی ما تا آن موقع دوام نمی آورد، این قیمت ها ارزان هم هست ولی اگر نرخ تورم به ۲۰ درصد برسد و نرخ بازدهی ۲۲ درصد باشد، اوضاع فرق می کند و قیمت های سهام باید اصلاح کرده و به شدت کاهش پیدا کند
*جواب مشخصی درباره توصیف وضعیت فعلی بورس ندادید. جنابعالی، سه ماه قبل و وقتی شاخص بورس ۵۰ درصد رشد کرده بودید آن را غیر عادی می دانستید. در حالی که در کل سال ۱۳۹۸، شاخص کُل ۱۸۷ درصد رشد کرد. الان که فقط در کمتر از ۵ ماه رشد چشمگیر بیش از ۲۵۰ رصدی در شاخص کل داشته ایم چه نظری دارید؟
-از نظر من، الان غیر عادی تر است ولی در این میان، نرخ دلار هم رشد کرد. یک بخش از افزایش قیمت سهام، به همین دلیل است ولی موقعیت ما، غیر عادی تر شده. وقتی بورس ما اینقدر رشد می کند بیمار است و در حالت عادی نیست.
نکته مهمی که فعالان بورس می گویند موضوع تورم است و می گویند نرخ دلار بالا رفته و چرا بورس بالا نرود یا می گویند قیمت مِلک بالا رفته است. در حقیقت، امید برخی فعالان بورسی به این است که تورم با همین شکل فعلی و همین افسار گسیختگی ادامه داشته باشد ولی من اعتقاد دارم با ادامه این وضعیت، به سمت فروپاشی می رویم.
*در وضعیتی که شاخص کُل بورس، رشد شتابان دارد وضعیت و بازدهی گروه های بورسی چگونه است؟
کم و بیش، صنایع مختلف بورسی با همدیگر رشد کرده اند. شرکت هایی که در بورس اثرگذارند، کامودیتی محور (کالای اولیه) هستند. بخش مهمی از پتروشیمی ها و شرکت های فعال در حوزه کانی های فلزی، این طور هستند.
این شرکت ها، شرکت های بزرگی هستند و به طور متوسط حدود ۷۰ درصد بازار در اختیار این شرکت های بزرگ است. البته من مایلم هستم در حوزه کلان و تبعاتی که دارد، وضعیت بورس را بررسی کنیم.
*شما وضعیت فعلی بورس را غیر عادی تر از وضعیت اردیبهشت می دانید که آن را غیر عادی دانسته بودید. از طرفی جنابعالی در تیر ماه امسال هم گفته اید احتمال کُلَپس [فروریختن و سقوط] برای بورس وجود دارد ولی دولت کف بورس را گرفته و نمی گذارد بورس بریزد.بالاخره به ماه مرداد رسیده ایم و اگر چه ریزش های در شاخص بورس داشته ایم ولی آن سقوط بزرگ و ناگهانی اتفاق نیفتاده است.
نوعاً همه حباب ها به این شکل هستند و البته ما یک مقدار از کمبود داده رنج می بریم. با این وجود، برای ما مثل روز روشن است که قیمت نسبی بورس، بالا هست و اگر بورس ایران را با سایر بورس ها بسنجیم، در سطح بالایی است و بورس را با معادل خارج از بورس نیز مقایسه کنیم در سطح بالایی است.قیمت نسبی بورس باید کاهش پیدا کند اما اگر همچنان تورم داشته باشیم، بورس از این تورم بهره مند می شود.
*اگر محور بحث ما مترکز بر شاخص بورس باشد در سال های ۱۳۹۱ و ۱۳۹۲، به مدت ۱۷ ماه شاخص کُل رشد مستمر داشت و در دی ۱۳۹۲ رشد آن متوقف شد و شاخص کل، کاهش پیدا کرد. در همان روزها، عده ای زیادی از سهامداران خُرد هم نارضایتی نشان داده و گفتند که گرفتار باتلاق بورس شده اند.
در دوره فعلی، رشد شاخص بورس بیش از دو سال است که ادامه پیدا کرده و جنابعالی در حوزه کمّی سازی مسائل مالی تخصص دارید. آیا نمی شود مشخص کرد که این رشد تا چه زمانی می تواند ادامه داشته باشد؟
-ما در مدل قیمت گذاری، چند فرض جدی داریم. یک فرض این است که تورم چگونه است و اگر تورم در مدت ۱۰ سال آینده، سالیانه ۵۰ درصد باشد، بورس حتی با این قیمت ها توجیه پیدا می کند و باید گران تر شود. در حالتی که ما فرض بگیریم که تورم کشور ما به حالت عادی تر بر می گردد نرخ بازدهی واقعی ما منفی نمی ماند. این موضوع، خیلی مهم است.
*بانک مرکزی نرخ تورم سال ۱۳۹۸ را در حد ۴۱ درصد محاسبه کرده بود و هدفگذاری آن برای تورم سال ۱۳۹۹ در حد ۲۲ درصد و با دامنه مثبت و منفی ۲ درصد است.
آیا ممکن است با وضعیتی که پیش آمد و نرخ دلار از حدود ۱۳ هزار تومان به بالای ۲۰ هزار تومان رسید، نرخ تورم حداکثر ۲۲ درصدی محقق شده و نرخ تورم بالاتری نداشته باشیم؟
-تا حالا و در این موقع از سال که صحبت می کنیم به نظر نمی رسد نرخ تورم در حد ۲۲ درصد شود. البته یک راهکار برای کنترل تورم، این است که نرخ بهره بانکی را بالا ببریم.
*با این فرض که بانک مرکزی نتواند نرخ تورم را در حد ۲۲ درصد کنترل کند با همان تورم ۴۱ درصدی سال گذشته و همین وضعیتی که در کشور به وجود آمده، آیا شاخص کُل بورس باز می تواند به رشد خود ادامه بدهد یا نه؟
مهم این است که نرخ های سال بعد چگونه است. آن چیزی که گذشته، تمام شده. بورس در مورد درآمدهای شرکت ها بوده و نه آن چیزی که گذشته است.
؟برخی کارشناسان بازار سرمایه اعتقاد دارند که چون در سال های قبل، کم ارزشیابی سهام اتفاق افتاده، الان آن کم ارزشیابی ها در حال جبران شدن است
بیش از جبران است و البته نسبت قیمت به درآمد، نسبت خوبی برای بررسی وضع بورس است. آن چیزی که من می توانم بگویم این است که قیمت های نسبی اصلاح می شود. ما اگر معادل دلاری را در نظر بگیریم قیمت ها باید پایین بیاید. در وضع فعلی و در نهایت، یا باید نرخ دلار بالا برود یا شاخص بورس پایین بیاید.
*در ماه های اخیر نرخ دلار به شدت بالا رفت. آیا با این نرخ دلار جدید، قیمت های افزایش یافته سهام، توجیه نمی شود؟
خیر. الان قیمت سهام شرکت های بورسی با نرخ دلار ۵۰ یا ۶۰ هزار تومانی قیمت می خورد. اگر نرخ دلار ۵۰ درصد افزایش پیدا کرده، بورس بیش از این مقدار افزایش داشته است. این رشد بورس را نمی شود فقط با تورم، توضیح داد.
*در اواخر اردیبهشت امسال گفته بودید افرادی که وارد بورس شده اند در زندگی خودشان زیان ۵ درصدی هم تجربه نکرده اند و نگرانی ما برای این افراد است که با ورود به بورس ممکن است زیان ۴۰ درصدی متحمل شوند.در اواخر اردیبهشت امسال شاخص بورس ۹۹۰ هزار واحد بوده و الان بعد از افزایش شدید و کاهش های چند روز اخیر تقریباً ۱۰۰ دیگر رشد بورس اتفاق افتاده است.
-بله ولی از طرفی نرخ دلار هم ۵۰ درصد افزایش پیدا کرد و بر همدیگر اثر دارند. در همین مدت، قیمت زمین هم افزایش پیدا کرده است. در همان زمان که شاخص کُل یک میلیون واحد بود، قیمت سهام گران بود.
از نظر من، قیمت سهام با نرخ دلار ۱۴ هزار تومانی، گران بود و با دلار ۲۳ هزار تومان نیز گران است ولی الان قیمت سهام تا حد نرخ دلار ۵۰ هزار تومان بالا رفته است.
*جنابعالی به تاثیر فضای مجازی در رشد هیجانی بورس اشاره کرده بودید و این که دولت از بورس حمایت می کند تا سقوط نکند. بالاخره درباره آن سقوطی که شما انتظار دارید هیچ برآوردی نمی شود ارائه کرد که در چه ماهی، حداقل توقف رشد اتفاق می افتد؟
وقتی که شکاف ها و انحراف ها بیش تر می شود شانس برگشت بورس هم فراهم است. ما بیش تر از این نمی توانیم بگوییم. هر چند که دولت به عنوان سیاستگذار، نباید مردم را ترغیب کند که به سمت بورس بروند.
*بعضی اقتصاددانان می گفتند رشد بورس تهران در اردیبهشت ۱۳۹۹ متوقف می شود. در آن زمان شاخص کُل بین ۹۰۰ هزار و یک میلیون واحد بود و الان بعضی از کارشناسان بورس و بعد از ریزش سنگین روزهای گذشته می گویند شاخص به سمت ۲ میلیون و ۳ میلیون واحد می رود. در وضعیت کنونی ارزیابی شما چگونه بوده و آیا با رشد شتابان و بی سابقه ای که اتفاق افتاد، از این به بعد ورود به بورس و سرمایه بردن به بورس، دیگر منطقی نیست؟
برای سرمایه گذار مهم است که چه چیزی به دست می آورد. اگر بازده حقیقی می خواهد که نماینده قدرت خرید او باشد، به دست نمی آورد. ما واقعاً متر و معیاری نداریم که بگوییم شاخص بورس در چه زمانی متوقف می شود. ما نمی توانیم پیش بینی کنیم ولی این نکته را می توان مطرح کرد که در نهایت، بورس فروکش می کند.
*افرادی که مثلاً می گویند شاخص بورس تا ۲ یا ۳ میلیون واحد رشد می کند، آیا به نوعی همان افرادی هستند که به نظر شما در فضای مجازی تبلیغات مثبت و سنگینی برای بورس انجام می دهند؟
من نمی دانم این افراد، چه کسانی هستند. بالاخره هر فردی، نظری دارد. موسسات بین المللی زیادی بودند که می گفتند اونس طلا از ۱۶۰۰ دلار بالاتر نمی رود ولی الان از ۱۶۰۰ دلار عبور کرده است. ما الان باید چه کار کنیم و آیا به آنها ناسزا بگوییم. الان یک اونس طلا به بالای ۱۹۰۰ دلار رسیده و در مرز ۲ هزار دلار است. حرف آن موسسات، حتی دو ماه هم دوام پیدا نکرد.
من شخصاً جرأت نمی کنم سراغ بورس بروم. کسانی هم که به بورس می روند یا به این نوع سرمایه گذاری تخصص پیدا کرده اند یا این که یک مدت سود کرده و علاقه پیدا کرده اند. به نظر من این رفتار، رفتار روانی است اما از نظر من، بورس گران است و خیلی هم گران است.
این گران بودن، خودش را اصلاح می کند و ما شاهد اصلاح قیمت های سهام خواهیم بود یعنی ما شاهد اصلاح شدید بورس خواهیم بود. ما نمی دانیم یک ماه دیگر چه اتفاقی می افتد ولی از نظر من این گران بودن، مثل روز روشن است. فقط چیزی که می تواند بورس ما را حفظ کند، تورم های بیش تر است. حتی اگر تورم های بیش تر هم اتفاق بیفتد، قیمت های نسبی باز باید اصلاح شود.
نظر شما